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（原标题：好意思光(MU.US)陷多空拉锯 大摩予“中性”评级看至135好意思元）

智通财经APP获悉，摩根士丹利近日发布好意思光科技(MU.US)研报，该公司发展态势备受商场关注，其所处的内存畛域讯息面密集，同期公司股价与事迹阐发、家具商场情况等交汇出复杂的图景。大摩予以好意思光“Equal-weight(中性)”评级，缠绵价为135好意思元。

该行以为，从全体情况看，好意思光科技的现象仍具有争议性。一方面，看空花样在诸多行业会议中被反复说起;另一方面，公司股价却执续走高。从股价的风险与报恩角度分析，二者相对均衡，但仍带有开拓性倾向。

这种倾向并非源于股价被低估，而是若商场对高带宽内存(HBM)机遇的柔顺总结，股价存在被高估的可能性。基于此，商场围绕好意思光科技的事迹、各种内存家具价钱走势等问题，伸开了诸多商讨与分析。

在具体家具价钱走势方面，不同类型的内存家具在第四季度(4Q)呈现出不同的阐发。对于DDR5，受超大畛域企业的刚毅需求推动，瞻望其价钱将大幅上升，且涨幅比第三方阐发中显现的更为显贵。如今这一涨势仍在执续，超大畛域企业对供应病笃现象将执续到2026年上半年的担忧，进一步助推了价钱的上扬。

同期，手机和个东说念主电脑(PC)的需求稳健预期，通用管事器需求愈加刚毅，东说念主工智能(AI)需求更是十分繁荣。不外，第四季度的最终情况尚未笃定，由于卖家仍在不雅望，改日几周才会逐渐汜博，但全体瞻望价钱有热烈的上升趋势。

DDR4的价钱在第四季度出现了暴涨，但这对好意思光科技的影响一丁点儿，因为DDR4在好意思光营收中的占比极低，仅为个位数以下。这种价钱暴涨主要归因于英特尔(INTC.U)个东说念主电脑客户端阶梯图的转机，英特尔从“流星湖”(MeteorLake)转回“阿尔德湖”(AlderLake)产生了一定影响。天然“阿尔德湖”有救济DDR5的版块，但部分客户仍只使用DDR4平台。此外，DRAM制造商不肯重启逐渐缩减的DDR4供应，导致商场供应尽头病笃，进一步推高了价钱。

NAND价钱在第四季度不异阐发刚毅，企业固态硬盘(SSD)需求加快，推动了全体NAND需求的上升。云畛域对企业级SSD(eSSD)的刚毅需求以及对2026年供应的担忧，齐对NAND价钱起到了刺激作用。瞻望第四季度NAND价钱会保执强势，尽管当今量化具体涨幅还为时过早，但执行情况会比模子中预测的更为刚毅。

HBM方面，商场接头是否存在供过于求，该行以为如实有一定程度，但“供过于求”的说法略显夸张，夸大了情况负面性。该行以为，鉴于硅通孔(TSV)产能老本相对较低，以及HBM带来的机遇特色，如更快的增长、更高的利润率等，悉数动态迅速存取内存(DRAM)供应商齐会获得HBM产能以匹配处理器“最梦想情况”需求，后端器用哄骗不及老本低，晶圆易用于旧例DDR5坐褥，这让行业为缓解交游比例担忧开拓的前端产能畛域成为决定HBM供需的身分，不外现时HBM商场并非供过于求，其他商场的刚毅态势可证明。

具体到HBM预期，对其商场畛域的预测弘大于隐含的处理器营收。通过摩根士丹利对已公布处理器销售老本的估算，包括英伟达(NVDA.US)数据中心(不含迈络念念(Mellanox))、博通(AVGO.US)、迈威尔科技(MRVL.US)及智原(Alchip)的专用集成电路(ASIC)处理器销售老本，得出2025财年(CY25)总销售老本为505亿好意思元，且数据接近商场共鸣，其中大部分来自英伟达，其销售老本中不到三分之一是HBM，而ASIC和超微半导体(AMD.US)的这一比例更接近50%。按好意思光的总可寻址商场(TAM)估算，本年HBM将占销售老本的70%，若用更接近400亿好意思元的宇宙估算，HBM占比将升至80%，这种互异源于HBM产能爬坡的笔陡程度，意味着来岁可能有追逐期，不外HBM4会提升交游比例。

对比HBM与DDR5，供过于求的问题操办性较低。HBM是关乎遐想上风的业务，比DDR5更具粘性，不会平凡议价。英伟达但愿供应商有能源欢欣激进坐褥程度，其施加的买方垄料订价压力相较于传统DRAM更完了，且仍可能使HBM比较DDR5产生溢价，至少从永恒看是这么。好意思光科技的缠绵商场份额是达到其全体DRAM份额的20%-24%，即便对商场畛域预期过于乐不雅，该数字也应可终了。好意思光在每瓦性能方面优于竞争敌手，尽管在可靠良率解决上仍处较早阶段，其可能不经意间为略高于预期的商场份额进行了产能开拓，但应会胜仗鼓吹。

对于好意思光在HBM4方面的进展，HBM4将随英伟达的Rubin以及AMD和基于ASIC的系统在2026年下半年亮相。有报说念称，好意思光决定在HBM基础裸片上选拔DRAM工艺而非像海力士或三星那样的逻辑工艺开云kaiyun官方网站，对其地位不利;还有报说念称英伟达条目的接口速率高于JEDEC圭臬，海力士和好意思光齐难以达到，使三星凭借新1C工艺处于更有意竞争地位。不外，该行难以真确明白具体情况，但好意思光仍对自己地位充满信心，公司示意瞻望2026财年HBM供应会售罄，不外将取决于其界说。且更高速率可能只对部分家具有条目。该行以为，若存在投资者所量度的本质性问题，好意思光解决层不会在HBM4样品拜托后还声称领有宇宙最佳的HBM家具。